Grafen under viser utvikling i fondskurs for FIRST Nordic Real Estate sammenlignet med referanseindeks og konkurrenter

2022 ble et grusomt år for eiendomsfondet som hadde en negativ avkastning på hele 40.7%, som var 1.0 prosentpoeng mindre negativt enn referanseindeksen som falt 41.7%. Siden oppstart 16.5.19 har avkastningen vært 22.1% (5.7% årlig) sammenlignet med 11.4% (3.0% årlig) for referanseindeksen.

Grafen under viser verdsettelsen til det nordiske eiendomsmarkedet siden 2006. Høsten 2021 toppet verdsettelsen på en P/E på 30x og 10 års SWAP rente i Sverige var under 1%. Siden da har P/E falt til rundt 15x og SWAP renta er rundt 3%. En voldsom reprising

Hvordan har jeg håndtert dette? Gjennom høsten 2021 tok jeg risiko ned gjennom å kjøpe selskaper med mer defensive egenskaper, for eksempel Wallenstam, Atrium Ljungberg, SSG og Castellum samt vektet opp Olav Thon betydelig. Samtidig solgte jeg ut selskaper som Trianon, NP3 og Corem. Sett i ettertid var dette veldig fornuftig. Tabellen viser endringer i fondet i 2021

Markedet var egentlig i fritt fall fra November til Februar, så jeg begynte å gradvis snu til en mer offensiv tilt. NP3 kom inn igjen, samme gjorde Trianon, og jeg så også muligheten til å kjøpe inn K-Fast som alltid har være dyr, til en noe lavere pris. Wallenstam og Atrium Ljungberg ble solgt ut igjen. Sett i ettertid var jeg altfor tidlig ute med å snu porteføljen i mer offensiv retning, men siden dette er gradvise endringer så hadde jeg mer å gå på. Gjennom resten av året dukket det opp mulighet til å kjøpe seg inn i kvalitetsselskaper som Cibus, SLP og Emilshus til det jeg mener er veldig attraktiv verdsettelse. Dette er offensive selskaper med sterk langsiktig vekst. Castellum, Olav Thon og SSG ble solgt ut, og jeg har også vekta defensive selskaper som Diös, Wihlborgs og Kojamo ned. Tabellen under viser endringer i fondet i 2022.

Grafen under viser utvikling i korte renter som er mest relevante for selskapenes rentekostnader. Disse har steget vesentlig gjennom 2022. (Fondet er eksponert ca 70% mot SEK og 30% mot EUR, ingenting NOK)

Det som virker i mot er inflasjonen som ligger til grunn for årlig justering av leiepriser. I Sverige var oktober-inflasjonen som ligger til grunn i næringseiendom 10.9% mens den var 8.3% i Finland. Nesten alle leiekontrakter har inflasjonsjustering, og de fleste 100% (noen har gulv og tak også). Snittleie per måned i fondet er 115 EUR/kvm, så 10% på toppen av dette vil ikke være en voldsom ekstrakostnad for leietakerene. Samtidig er leie på hyresretter i Sverige basert på en forhandling med hyresgästforeningen, og de tall jeg har sett så langt har typisk vært drøyt 3% + et midlertidig tillegg. Med andre ord langt lavere enn inflasjonen. Selskaper som blir påvirka av dette er K-Fast, Trianon og Balder samt Brinova til en viss grad. Jeg anslår at eksponering mot svenske hyresretter er rundt 15% av fondet (bolig i sum er 24%, men en del er i Finland som er uregulert på samme måte som i Norge)

Den nevnte økningen i korte renter har ført til at inntjningsveksten har falt fra et nivå på rundt 15%, ned til 6% Å/Å i Q3’22. Og veksten i rentekostnader vil bli enda større i Q4 og påvirke resultatene negativt, men fra 2023 vil også KPI-justeringene komme inn om motvirke høyere renter. Hva nettoen blir er ikke godt å si, men alt annet like tror jeg det er edrulig å forvente lavere inntjeningsvekst de kommende kvartalene. Grafen under summerer opp de ulike vekstdriverne.

En annen interessant observasjon er at igangsettingen av nye prosjekter faller markert, drevet av økte byggekostnader og vanskelig tilgang til finansiering. Dermed tror jeg at vekstdriveren gjennom økning i antall kvm gradvis vil bli mindre. Samtidig ser jeg at selskaper i fondet med sterk finansiell stilling fortsetter å investere, slik som SLP, Catena og K-Fastigheter. Dette er jo klassisk eksempel på en syklus. Det blir mindre bygging nå, og det vil etterhvert påvirke tilbud/etterspørsels-balansen, noe som på sikt vil føre til behov for mer bygging. Uansett tenker jeg verdien av ekisterende eiendom blir positivt påvirka når det ikke blir bygget noe særlig nytt

Grafene under viser fondets eksponering mot ulike segmenter og geografier. Fondet har for øyeblikket eksponering mot drøyt 26 millioner kvadratmeter.

Tabellene under viser detaljerte nøkkeltall til selskapene i fondet og for fondet som helhet. Jeg sikter etter å ha en kombinasjon av så høy kvalitet og så lav risiko som mulig. Kvalitet måler jeg ut i fra vekst i inntjening og NAV kombinert med avkastning på kapital. Risiko måler jeg gjennom verdsettelse (P/E), belåning (Netto gjeld / EBIT og rentedekningsgrad) samt gjennomsnittlig gjenværende kreditttid. Det er selvsagt også i dagens marked opplagt å følge med på selve forfallsstrukturen og være så trygg som mulig på at selskapene kan håndtere dette uten å måtte betale blodrente eller foreta store utvannende egenkapitalemisjoner. At bankene har rekordsterk kapitaldekning og god avkastning er også positivt for eiendomsselskapene. Jeg har merket av de nøkkeltallene jeg mener er viktigst i tabellene under, og med unntak av rentedekningsgrad (og såvidt kredittid) scorer fondet bedre enn markedet på samtlige parametre jeg mener er viktige.

Jeg aner ikke hvordan 2023 blir, men verdsettelsen er laveste på nesten 10 år. Det virker som selskapene har noenlunde solid finansiering. Høyere rentekostnader er opplagt i 2023, både pga korte renter har steget, men også fordi tidligere rentebinding gradis går ut og må erstattes på høyere nivåer. Så får vi se hvor mye av de økte kostnadene som blir dekket av økte leieinntekter. På litt lenger sikt tror jeg det er mer grunn til å være optimistisk

Disclaimer:

Dette er informasjon gitt i markedsføringsøyemed og må ikke oppfattes som investeringsråd. Denne presentasjonen er bare ment for institusjonelle og private investorer bosatt i Norge, hvor fondet har sin markedsføringstillatelse. Vennligst les fondets nøkkelinformasjon, vedtekter og prospekt før beslutning om investering. Dokumentene er tilgjengelig på www.firstfondene.no.

Ved tegning mottar man en andel i fondet og ikke direkte i de underliggende verdipapirene.

Historisk avkastning er ingen garanti for fremtidig kursutvikling. Framtidig avkastning vil bl. a. avhenge av markedsutviklingen, forvalters dyktighet, verdipapirfondets risiko, samt kostnader ved tegning, forvaltning og innløsning. Avkastningen kan bli negativ som følge av kurstap. Effektiv rente vil kunne endres fra dag til dag, og er derfor ingen garanti for avkastningen i perioden den er beregnet for. Valutakursendringer vil påvirke verdien på fondet dersom underliggende investeringer er foretatt i annen valuta enn det som fondet er notert i. Selskapet er ikke ansvarlig for eventuelle skader eller feil som beror på hendelser utenfor selskapets kontroll.