Investeringsfilosofien til FIRST Veritas er å eie de 12-18 selskapene i Norden som til enhver tid har den mest optimale kombinasjonen av høy kvalitet og lav risiko.

Kvalitet defineres ut i fra salgsvekst, avkastning på egenkapital, cash-conversion og marginstabilitet. Alt målt tilbake til 2011. Risiko defineres ut i fra soliditet (lav belåning), verdsettelse og syklisk fase

Disse tingene kommer jeg trolig aldri til å gå bort i fra. Selve utførelsen av filosofien har mange frihetsgrader, og dette er det jeg kontinuerlig jobber med å forbedre. Noen eksempler:

• Startår. Jeg endret fra 2006 til 2011. Hvorfor? Jeg må ha en kombinasjon av lang historikk (for å eliminere effekter av tilfeldighet flaks/uflaks), samtidig som historikken må være relevant. Selv om Atlas Copco ble startet i 1877 så er det ikke så relevant hva de gjorde for 100 år siden. Krav om kortere historikk gir også flere selskaper å velge i. Jeg kom frem til at ved å bruke 2011 blir det drøyt 10 år med relevant histoikk og mange nye selskaper. Om noen år kommer jeg sikkert til å endre starttidspunkt til 2015 eller noe. Får bare se an. Når jeg endret til 2011 var det enormt mye arbeid. Bygget drøyt 50 nye modeller
• Samtidig justerte jeg på definisjonen av kapitalavkastning til å baseres på egenkapital heller enn sysselsatt kapital. Det blir mer riktig fordi i sistnevnte vil jeg likebehandle to selskaper der det ene betaler 5% rente og det andre 1% rente. Men som aksjonær er jeg jo mye mer pro sistnevnte. Mye jobb å gjennomføre endringen, og samtidig måtte jeg da endre definisjonen av soliditet og vekten på dette slik at jeg ikke belønnet selskaper som fikk høy ROE pga høy belåning.
• En annen justering som krevde at alle selskapsmodellene måtte oppdateres var når jeg begynte å måle veksten basert på salg per aksje istenfor bare salg. Belønnet nok selskaper som trykket aksjer for mye og straffet de som kjøpte tilbake aksjer feilaktig tidligere. Tilbakekjøp skal også være en del av kontantstrømmen (uavhengig av om aksjene skal slettes eller selges (med rabatt) til ansatte. Noen selskaper som kjøper tilbake aksjer fikk derfor litt lavere cash-conversion, men høyere salgsvekst. Godt å få rettet opp i en slik ulogiskhet i modellen, selv om utslagene fra dette ikke var veldig store.
• Jeg er egentlig ikke så innmari opptatt av hva selskapene driver med. Det er nok andre som er det, jeg vil aldri bli best på det uansett. Jeg er opptatt av hvor godt de driver. Samtidig så må jeg følge litt med sånn at ikke fremtiden blir veldig annerledes enn fortiden. Så her også gjelder det å finne en optimal balanse. Fjordkraft har jeg diskutert mye. Jeg kommer til å ta en avgjørelse etter kapitalmarkedsdagen ifm Q4 tallene. Et par andre eksempler er Betsson og Kindred. For de vil det være utfordrene å vokse sin inntjening i 2022 pga at de har måtte trekke seg ut av Nederland + at de har veldig høye sammenligningstall. På sikt derimot så er markedet for online gambling ventet å vokse bra, også i Europa. Så tenker at det er en ok bransje å være i på sikt. Så jeg gjør enkelte sånne kvalitative vurderinger

• Noe jeg tenker en del på, er hvordan jeg vekter de 7 nevnte parametrene. Kanskje jeg vekter de feil? Når burde jeg endre vektene, og hva bør jeg basere det på? Sett tilbake på det, ville fondet gjort det bedre om jeg hadde hatt en høyere vekt på verdsettelse siden høsten 2020. Kunne jeg skjønt det allerede da? Kanskje. Sånn som verden er akkurat nå, så vokser jo alt. Råvarepriser, inflasjon osv. Derfor har betalingsvilligheten for strukturell vekst falt (siden det uansett er så mye syklisk vekst for tiden). Men dette varierer jo. Mulig jeg burde skjønt dette når første vaksinen ble lansert og da vektet verdettelse opp, maringstabilitet ned og vekst ned. Jo høyere jeg vekter marginstabilitet, jo mer defensive selskaper får jeg, og når jeg vekter det ned blir det mer sykliske selskaper. Med høy inflasjon kanskje jeg burde vektet soliditet ned også. «Inflasjonen spiser opp gjelda» som man sier. Dette er ting jeg grubler mye på. Hvordan burde parametrene vektes nå? Hvordan blir verden fremover? Tar gjerne innspill på dette.
• Et spørsmål jeg fikk angående om jeg kjøper selskaper etter de har 2-3 doblet seg i verdi, så faller aksjekursene selvom selskapene leverer gode resultater. Kan modellen din plukke opp disse selskapene litt tidligere? God spørsmål. Litt tilfeldigheter på noen av eksemplene.
  • Avanza – Tar selvkritikk på den. Den har vært på lista mi før også, men tok den ikke inn fordi jeg da mente det var for mye bankvirksomhet. Så dukket den opp på en screen jeg gjorde, ta tok jeg en ny titt på regnskapene, leste notene i årsrapporten for å forstå hvordan forsikringsvirksomheten der var skrudd sammen, og konklusjonen ble at det var godt innafor det jeg synes er grei. Kursen hadde falt fra toppen på 370 ned til 330 der første aksjene ble kjøpt, så det «føltes» bra. Klassisk sånn anchoring-tøys. Anyway, nå er kursen 281 tross sterke Q4 tall, bra utbytte, økte målsetninger for fremtiden osv. Men vi skal ikke mer enn et par år tilbake så var kursen 100, burde ha kjøpt den da. Litt tilfeldigheter. Men når det er sagt så er jeg som sagt ikke så opptatt av hva kursen har vært, det får jeg uansett ikke gjort noe med. Aksjen koster det den koster nå, det må jeg basere beslutningene på
  • Pandora kom også inn etter at aksjen hadde steget en del. Selskapet har eksistert lenge, men det har ikke vært mulig å få tak i regnskapstall før 2009 eller noe, så derfor kom den inn ifm at jeg endret startår. Også litt tilfeldig. Endring av startår var en voldomt krevende prosess som tok lang tid, og jeg var ferdig med dette oktober i fjor. Hadde jeg blitt ferdig med prosessen tidligere hadde aksjen kommet inn tidligere
  • Admicom kom også inn i fondet ifm nytt startår, kursen hadde falt fra 136 til 90, følte meg dritsmart (nytt tilfelle av anchoring, akkurat som i Avanza). Denne hadde trolig også kommet inn om jeg hadde blitt ferdig med å endre startår tidligere. Så den «uflaksen» jeg hadde med timing i Pandora ble til flaks i Admicom. Så skal det sies at kursen nå er 72, så dette har heller ikke vært noen fruktbar investering så langt. Admicom var forøvrig litt av en prosess. Måtte kjøpe årsrapporter på en finsk nettside og oversette regnskapene. For et språk..
  • Paradox kjøpte jeg høsten 2020. Den hadde falt fra 315 til 250 på kort tid. Når vaksina kom så fallt jo alle disse såkalte «corona-vinnerne» så jeg gjorde en ekstra jobb for å se om det er noen jeg kunne plukke opp. Kom ikke i mål med Embracer eller Stillfront, men Paradox fant jeg historiske tall på. Måtte kjøpe årsrapporter her også (på det tidspunktet var 2006 startåret, på proff.se ligger rapporter tilbake til 2011). Tenkte igjen jeg var smart fordi jeg kjøpte etter et kursfall. Jeg tror vel egentlig fasiten er at hva kursen har vært før bør være uvesentlig for beslutningen om å kjøpe i dag.
  • I EVO var jeg litt «kreativ» da jeg slo sammen regnskapene deres med NetEnt sine siden NetEnt hadde lang nok historikk og ble kjøpt opp av EVO. Klarte å kjøpe «dippen» på 550, så det har jo blitt bra til tross for litt mye volatilitet i aksjekursen. Er ikke så opptatt av det utover å prøve å utnytte det.
  • I ABG var jeg nok heldig med timingen. Ante jo ikke at de skulle få et så voldsomt oppsving, men gode selskaper skal jo gjøre det godt over tid. Andre selskaper har det vært mer støy.
  • Så får å svare på spørmålet, jeg prøver å være «smart» mht tidspunkter å kjøpe inn aksjer, med litt varierende grad av suksess
  • Og som nevnt tidligere så blir det gjerne sånn at når en krever høy kvalitet i lang tid, så er det sjelden aksjekursene er på bunn. Men verdettelse er et viktig kriterium i modellen, så den liker jo lave kurser bedre enn høye
• De mye omtalte serie-oppkjøperne i Sverige har hatt mye kursoppgang siste årene (tross litt fall i det siste). Tenker på Lifco, Nibe, Indutrade osv. Disse kommer dårlig ut av min modell. De har får lav avkastning på kapitalen sin. Og jeg mener det er riktig at de må forsvare alle investeringen de gjør. Samtidig er så det kanskje ikke fair likevel? Jeg laget et eksempel med to selskaper som hver for seg hadde god avkastning på kapitalen, men om det de slo seg sammen ville kapitalavkastningen falle fordi det ville dukke opp en stor post med immatrielle eiendeler (som skal avskrivesogså) og potensielt goodwill. Så det er egentlig litt logisk brist for meg. Jeg liker A og jeg liker B, men jeg liker ikke A og B sammen? Hmm.
• Jeg tror jo ikke på det her med å spå, men jeg bruker i enkelte tilfeller estimater dersom det er faktabasert og relativt opplagt at de vil treffe bedre enn å bruke fortiden. Jeg liker det egentlig ikke, men kanskje jeg burde gjøre dette i enda større grad. Ikke helt sikker. Mye jobb men kanskje verdt det?
• Jeg vet at filosofien vil kunne gi mye differanseavkastning. Ikke at det skal være noen unnskyldning, men sånn verden har utviklet seg siste drøye året, så har vel rammebetingelsene vært helt optimale for fondet. Men sånn er det nå, og det kommer helt sikkert utfordrende perioder også i fremtiden. At jeg skulle hivd meg rundt og kjøpt masse sykliske aksjer som råvarer og banker er ikke sånn jeg tenker. Såkalt stil-drift tror jeg er risikabelt og om en ønsker en sånn filosofi så kan jeg i alle fall si at Veritas er feil fond å være i. Håper jeg klarer å kommunisere strategien så en vet hva en får i Veritas

Så jeg kommer ikke til å endre filosofien, vil gjøre akkurat som før, men som nevn her med mange muligheter til forbedringer i selve utførelsen. Alle råd og tips om forbedringer mottas med stor takk!