En av måtene jeg måler kvalitet på i FIRST Veritas er gjennom «avkastning på sysselsatt kapital». Det er mindre komplisert enn det høres ut som, men jeg skal uansett prøve å forklare og illustrere det
Det er flere måter å definere begrepet på, men den jeg bruker som jeg synes gir det riktigste bildet er denne:
Eksemplet jeg skal bruke er inspirert av Joel Greenblatt, professor, hedgefondforvalter og forfatter.
La oss si du skal starte en bar. Du må kjøpe barinnredning, krakker, sofaer, kanskje et biljardbord, noe pynt/stæsj, lamper. I tillegg må du kjøpe inn varelager stort sett drikke og chillinøtter, men du får kreditt hos din leverandør på chillinøttene. Alt dette koster jo en del, samtidig må du ha en solid kasse med cash, sånn at du kan betale lønn til de ansatte, strøm, husleie, forsikring og lignende. Du investerer 1 million av egne penger, og låner 500.000 av banken til 4% rente i tillegg. Du ender opp med denne balansen:
Så er du i gang, baren er åpen og det er god stemning (dette er etter corona). Første året har gått, og du ser på resultatet ditt
Din avkastning på sysselsatt kapital har vært:
Under 5%?? Dette er du ikke fornøyd med. Etter en tøff strategi-gjennomgang beslutter du at tross din fascinasjon for Winston Churchill, så ble ikke ideen med å bare selge Dry Martini så vellykket som du håpet. Du finner også ut at det kan være en ide å ikke ha stengt på lørdager.
Se her ja, doblet omsetning, og selv om kostnadene også har økt noe (må kjøpe inn øl, vin og peanøtter i tillegg + litt mer lønn med en dag ekstra åpent) så er avkastning på sysselsatt kapital nå hele 49%. Mye bedre! Nå har du skjønt tegninga. Du tar pengene du har tjent og investerer i en ny bar som også får samme kapitalavkastning, og snøballen er i gang med å rulle.
I FIRST Veritas vil jeg jo helst kjøpe meg inn i baren som ikke bare selger Dry Martini på ukedager. Jo høyere avkastning på kapitalen selskapet klarer å ha, jo bedre er det, og ekstra bra er det når du kan reinvestere dette i videre vekst. Om konseptet er å selge flosshatter i Oslo vil sannsynligvis avkastningen bli lavere på butikk nr 10 enn det var på den første.
For å ha høy avkastning på sysselsatt kapital trenger du både en god ide, og evne til å gjennomføre den godt. På lang sikt er høy kapitalavkastning viktig for å kunne få så høy inntjening som mulig ut av så lite innskudd som mulig. I FIRST Veritas har selskapene i fondet i snitt en avkastning på sysselsatt kapital over 70% årlig helt siden 2006, altså inkludert dårlige år også, slik dessverre bareiere har hatt i 2020.
Jeg kunne også brukt avkastning på egenkapital, men det er sensitivt ift belåning (kan blåses opp) og i tillegg er egenkapital i noen tilfeller en «sekkepost» i balansen. Avkastning på sysselsatt kapital måler bedre kvaliteten på selskapet, og for meg er det dette som er poenget med kriteriet.
Man bør kanskje ikke krangle med en forvalter som har gjort det så bra.
Men, som tidligere nevnt, synes jeg ROCE fokuset er litt merkelig.
I kapitalitensive branser tilhører store deler av balansen andre enn aksjonærene. Hvor mye som ender i aksjonærenes lommer, avhenger i stor grad av hva man betaler for fremmedkapitalen.
To høyt belånte eiendomsselskaper vil for eksempel kunne ha samme ROCE, men helt forskjellig ROE, hvis det ene selskapet betaler f.eks 5 % på sine innlån mens det andre betaler 2%. Da foretrekker jeg selskapet med billige innlån og høy ROE.
Jeg vil påstå at evnen til å låne billig er en veldig viktig suksessfaktor for mange av selskapene på Oslo Børs.
Heisann, det er bra du er uenig, tross alt det som blir lærerikt. Du har selvsagt rett i at to selskaper med lik ROCE, hvor det ene låner billigere (og mer) vil det booste avkastning på EK, og som aksjonær er det jo hva som er igjen til meg etter renter, skatt, investeringer osv som betyr noe. Mitt mål med ROCE er å måle kvaliteten på hele firmaet. Jeg brukte ROE tidligere ref siste avsnitt. Jeg tror summen av alle paremetrene vil plukke opp også verdiskapningen som skjer til aksjonærene, og ikke minst risikoen som er der
Fikk et spm ang ROCE vs. ROIC, altså avkastning på investert kapital. Det er to grunner til at jeg bruker ROCE. Den ene er at det er lettere tilgjengelig data på tvers av selskaper. ROIC er basert på EBIT minus skatt, men jeg synes det er relevant å få med de andre linjene også, dvs tilknyttede selskaper, minoriteter og andre justeringer selskapet gjør. Jeg tror ROIC er bedre for å se fremover. Selv dårlige selskaper kan ha god ROIC om de har skrevet ned verdiene nok fra før, mens når jeg ser det over lang tid i ROCE vil jeg også straffe de for nedskrivninger. Mulig jeg kunne fått til det også i ROIC, men tror det blir en lengre vei å gå.
Når det gjelder mange kortsiktige liabilities, så må jeg tenke litt mer på det. Litt usikker på om jeg forstår at det booster ROCE, forklar gjerne nærmere, takk.
Så kommentaren min ikke ble lagt ut her. Så tar den igjen, får håpe det ikke er for sent.
Selskap A
Ebit 50
Total Assets 100
Current liabilities 50
ROCE = EBIT/(TA-CL)
ROCE = 100%
Selskap B
Ebit 50
Total Assets 100
Current Liabilities 20
ROCE = 62,5%
Kan nok være jeg tenker helt feil, men da vil jeg gjerne skjønne hvordan 😀
Hei! Jeg kjenner ikke den logikken bak formelen du bruker der. Måten jeg regner på skrev jeg i innlegget 🙂
Balansen består typisk av poster med ulik måling (verdsettes ulikt i regnskapet). Virkelig verdi, historisk kost etc. Det gir vel et mindre pålitelig bilde av ROCE? F. eks dersom jeg kjøpte en lelilighet i Oslo for 20 år siden som jeg leier ut, vil jeg ha en veldig god avkastning dersom jeg måler leieinntektene mot historisk kost. Men er jo mer relevant å se på avkastningen (yield) mot virkelig verdi av leiligheten.
Hei Magnus, du har helt rett i at balanseverdier kan være problematiske på flere måter som du nevner. I eksemplet ditt med leilighet, så bokfører børsnoterte selskaper som eier eiendom disse til virkelig verdi, så det har jo vært oppskrivninger som påvirker teller i brøken, men selsvagt er det også høyere kapital å forrente. Så det skal bli ganske riktig. De fleste selskaper investerer også mye kontinuerlig, så balansen blir fornyet hele tiden. De aller fleste endringer i balanseverdier, vil også komme som et element i resultatregnskapet, derfor skal også ROCE begrepet alt-i-alt bli relativt robust. Prising av selve aksjen er jo også en del av totalen. Det går jo fint an å kjøpe et selskap med høy ROCE som likevel blir en dårlig investering om prisen er for høy